La burbuja de deuda soberana, la gran amenaza para la recuperación

James Carville, asesor de Bill Clinton en 1993, aseguró que si se reencarnase le gustaría ser el mercado de bonos para poder intimidar a todo el mundo. Esta frase, repetida en muchas ocasiones por los analistas desde entonces, da una idea de la importancia que tienen los títulos de deuda pública en el funcionamiento de la economía mundial, y de ahí la relevancia de las alarmas que están empezando a sonar en relación a un posible estallido de la burbuja que se ha creado.

La realidad es que los vaivenes de la renta variable han hecho que en los últimos años muchos inversores, tanto privados como institucionales, girasen su mirada hacia los bonos soberanos como vehículo refugio, una elevada demanda que ha hecho bajar su interés a mínimos históricos, e incluso se ha pagado por comprarlos, o lo que es lo mismo, hay países (entre ellos España) que en lugar de pagar un interés por financiarse a los mercados han recibido dinero por poner a disposición de los inversores sus títulos de deuda.

Un ejemplo de la extraña situación por la que atraviesan los mercados es que España se financia hoy más barato que Estados Unidos, el 1,12% frente al 1,78% respectivamente en el caso del T-note.

Esta misma semana la firma de asesoramiento financiero Arcano ha publicado un informe, realizado por Ignacio de la Torre y Leopoldo Torralba, titulado «Apocapylse Now?» en el que alerta de que está aumentando el riesgo de una crisis financiera en todo el mundo. «Nos encontramos en la mayor burbuja de bonos soberanos de la historia y su corrección no sólo provocaría intensas pérdidas para muchos inversores (entre ellos algunos sistémicos como bancos o aseguradoras) sino que presentaría enormes consecuencias negativas en la valoración del resto de activos como bonos corporativos, bolsas y activos reales».

Ignacio de la Torre, socio de Arcano y coautor del informe, ha asegurado que «lo más probable es que los bancos centrales puedan llevar a cabo el proceso de ajuste, que inevitablemente se producirá, de manera gradual y con consecuencias limitadas, ya que todavía cuentan con un cierto margen de maniobra que, no obstante, va disminuyendo con lo que aumenta el riesgo de que el proceso termine siendo acelerado y desordenado en forma de crisis financiera».

El mencionado estudio incide en que «la burbuja de los llamados activos libres de riesgo, en realidad los bonos soberanos de Alemania y Estados Unidos, ha propiciado que el reducido nivel de tipos de interés se haya trasladado al resto de instrumentos de renta fija, lo que afecta a los bonos gubernamentales de países con peor calidad crediticia, a los bonos corporativos con grado de inversión y a los asociados a alto rendimiento».

A lo anterior se le añade, según De La Torre, «el exceso de liquidez del mercado, favorecido por las agresivas políticas monetarias no convencionales de los bancos centrales que, conscientes de todos los riesgos, intentarán que la transición hacia una política monetaria menos expansiva sea gradual aunque su margen de maniobra tiene límites». Entre estos frenos que se pueden encontrar los bancos centrales están la inestabilidad financiera, los riesgos crecientes de aceleración inflacionaria o una aumento excesivo de la velocidad de circulación de la gran cantidad de dinero impreso durante los largos años de agresivas políticas monetarias no convencionales en los años de la crisis.

Otra de las opciones que se baraja es que pueda haber un aumento general de la oferta de bonos soberanos si finalmente se imponen las voces que reclaman, de manera creciente, que la política fiscal tome el relevo de la monetaria para aumentar las tasas de crecimiento económico.

Lo que parece claro para los autores del mencionado estudio es que la crisis financiera, de producirse, no se transformará en una crisis económica como ocurrió en 2008 porque la banca, a priori, está más saneada sobre todo en Estados Unidos y algo menos en Europa pero desde luego más de lo que lo estaba en 2008.

Una de las claves es que los bancos centrales, sobre todo la Reserva Federal de Estados Unidos y el Banco Central Europeo, acierten con el momento en que retiren los estímulos así como en la graduación de la retirada en sí.

Precisamente esta misma semana el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, admitió que «preferiría» no tener que mantener los tipos de interés en los niveles actuales durante un periodo prolongado de tiempo, dados los efectos secundarios que su actual política tiene sobre la economía y sobre el sector financiero. «Sin duda, preferiría no tener que mantener las tasas de interés a niveles tan bajos durante un tiempo excesivamente largo, ya que los efectos secundarios no deseados pueden acumularse con el tiempo», aseguró el presidente del BCE, quien declaró que el organismo es «consciente» de las «distorsiones» que pueden surgir a raíz de su actual política monetaria.

Así, Draghi alertó de que los factores económicos que contrarrestan los efectos perniciosos de los bajos tipos de interés sobre el sector financiero disminuirán en un futuro, por lo que instó a las autoridades a «crear las condiciones» para devolver los tipos de interés a niveles más elevados.

Por su parte, el Fondo Monetario Internacional (FMI) publicó hace unos días un informe, «Monitor Fiscal», en el que alertaba del elevado endeudamiento global, equivalente a nada menos que el 225% del PIB mundial (alrededor de 152 billones de euros), «una magnitud que podría constituir la antesala de un proceso sin precedentes de desapalancamiento del sector privado, capaz de truncar la frágil recuperación económica». Además, en el mencionado estudio añadía que «nuevos datos empíricos confirman que las crisis financieras tienden a estar asociadas con niveles excesivos de deuda privada tanto en las economías avanzadas como en las de mercados emergentes, pero la deuda pública elevada no está exenta de riesgos, ya que entrar en una crisis financiera con una posición fiscal débil exacerba la profundidad y duración de la recesión».

En este contexto el FMIrecomienda que «para lograr una reducción considerable de la deuda es preciso contar con políticas fiscales que estimulen la actividad económica y faciliten la reestructuración de la deuda privada y el saneamiento de los balances afectados por préstamos bancarios en mora».

Vítor Gaspar, director del FMI para asuntos fiscales, ha asegurado que «la excesiva deuda privada es uno de los principales lastres para la recuperación económica mundial y para la estabilidad financiera. La historia nos ha enseñado que es muy fácil no darle la suficiente importancia a los riesgos asociados con la deuda privada cuando hay crecimiento económico».

En cuanto al nivel a partir del cual el montante de deuda es peligrosa no hay consenso pero, según la institución de Washington, «las crisis financieras se asocian con un exceso de deuda privada tanto en países avanzados como en economías emergenes. Pero, en todo caso, se ha demostrado que a más deuda menos crecimiento económico, incluso en momentos en los que no hay crisis».

Desde la esfera de los inversores la perspectiva es más o menos similar aunque, claro, siempre con un ojo puesto en los mercados. James Tomlins, gestor de uno de los fondos más destacados de la M&G Investments, cree que «aunque no esperamos un shock inminente en el nivel de los tipos de interés, los bonos de deuda soberana de países europeos se encuentran en niveles récord próximos a cero y buena parte de ellos negociándose a tipos negativos, situación que podría revertir si hubiera una subida de la inflación o una retirada de los estímulos por parte del Banco Central Europeo».

En relación al riesgo que representa el hecho de que se haya trasladado el bajo nivel de tipos de interés de los bonos soberanos de Alemania y Estados Unidos, los llamados «activos libres de riesgo», al resto de intrumentos de renta fija, Tomlins concluye que «cuando los bonos se benefician de sus características de valor refugio, no es inconcebible imaginar un escenario en el que los inversores busquen la seguridad relativa de los bonos soberanos de Estados Unidos».