La expansión fiscal de Trump y la política monetaria

La previsión de que el triunfo de Trump supondría una catástrofe bursátil se ha demostrado absolutamente infundada, al menos en el corto plazo. Los índices de Bolsa norteamericanos están marcando nuevos máximos y los europeos también están más altos. En España sí hemos visto caídas, pero ha sido por factores específicos, como por ejemplo el elevado peso que en algunas empresas españolas tienen los negocios en México, o la posible revisión del trato a las renovables en Estados Unidos.

El mercado que sí ha experimentado movimientos de calado ha sido el de renta fija. En USA los precios de los bonos han caído con fuerza, con un aumento correlativo de la rentabilidad. El efecto se ha transmitido a Europa, donde los movimientos han sido del mismo signo.

Así, en el bono español a 10 años, desde niveles inferiores al 0,90% en el mes de octubre, hemos pasado ya a una TIR en el entorno del 1,60%.

La subida de los tipos a largo plazo tiene que ver con que el mercado anticipa una política fiscal expansiva en EE.UU. Así se deduce de las promesas del nuevo presidente, que quiere aumentar el gasto público, sobre todo en infraestructuras y defensa, y además bajar impuestos con un aumento inevitable de la deuda pública. Quizás estas actuaciones no se lleven a cabo en toda la magnitud pretendida, pero podría materializarse al menos una parte. Por lo que el efecto que los mercados están descontando es que ello origine una mayor tasa de inflación, reforzada además por las políticas proteccionistas, así como un mayor crecimiento económico, aunque habrá que ver si éste último es sostenible. Si todo es así, la subida de tipos a largo plazo continuaría. Veremos cómo reacciona la FED, pero lo lógico es que una política fiscal expansiva obligue a que la política monetaria endurezca su actual tono dovish. Ergo, la subida de los tipos oficiales en USA sería más rápida de lo esperado previamente. Podríamos estar así en un entorno de subidas de los tipos tanto de corto como de largo plazo.

En Europa no podremos sustraernos de lo que ocurra al otro lado del Atlántico, máxime cuando la inflación también parece estar abandonando últimamente su nivel mínimo. Por ello, si efectivamente se produjera el endurecimiento de la política monetaria norteamericana, y más si acompañase una significativa apreciación del dólar, creo que el BCE tendría que revisar también su actuación. Cancelar de golpe las compras de deuda en marzo, cuando teóricamente termine el plan, sería impensable; pero sí que Draghi estaría presionado para implementar un calendario concreto de reducción del volumen mensual adquirido. Y, en cuanto a los tipos de interés oficiales, transcurrirá aún algún tiempo hasta que suban, pero la curva de tipos ya empieza a tener pendiente y aumentará. En conjunto, la relajación monetaria, que tan necesaria resultó en plena crisis, podría empezar a perder intensidad. Y debería ceder protagonismo a la política fiscal -como en Estados Unidos- y a las reformas.

Un par de reflexiones más, una vez que los tipos largos ya han empezado a subir y los cortos lo harán más tarde. La primera es que en España deberíamos darnos prisa en ajustar el déficit público y rebajar el peso de la deuda pública sobre el PIB. Porque, con tipos más altos, emitir deuda nos va a costar cada vez más caro y los intereses aumentarán su peso en el gasto público dejando menos hueco para otras partidas. No sólo hay que bajar el déficit porque lo exija Bruselas sino porque es necesario. Dentro de algún tiempo, vamos a lamentar habernos comportado como cigarras durante los años de bonanza de tipos.

Por último, que la curva de tipos adquiera pendiente positiva es favorable para las entidades financieras, porque la transformación de plazos típica del negocio bancario permitirá que suban los márgenes, aunque el efecto no será inmediato. Por el contrario, pudieran disminuir las plusvalías latentes de aquellos bancos que tengan mucha renta fija en su activo.

En definitiva, la llegada de Trump podría suponer el principio del fin de la política monetaria ultra expansiva vigente durante todos estos años. Si es así, esperemos que el BCE acierte al ir desmontando los estímulos, sin causar mayores perjuicios, y que la economía española y la europea estén preparadas para crecer sin ayudas artificiales.